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Autor: admin

Okt. 14, 2019

Let’s Sell a Security Token – Wer darf tokenisierte Finanzinstrumente eigentlich verkaufen?

Die BaFin hat im Laufe des Jahres 2019 in der Bundesrepublik Deutschland bereits die ersten Security Token Offerings genehmigt und die erforderlichen Wertpapierprospekte gebilligt. Blockchain-basierte Kapitalmarktemissionen sind daher hierzulande möglich und spätestens seit der ersten Prospektbilligung eine Alternative für kapitalsuchende Emittenten. Mit der Billigung des erforderlichen Prospekts fängt das eigentliche Projekt aber gerade erst an, denn der wirtschaftliche Erfolg der Emission hängt entscheidend davon ab, dass die Security Token bei finanzstarken Anlegern platziert werden können. Die Volumina, die STO-Emittenten einzusammeln planen bewegen sich üblicherweise in der Größenordnung zwischen 50 bis 500 Millionen Euro. Beträge, die sich von Anlegern aus der noch von dem ICO-Hype der Jahre 2017 und 2018 gebeutelten Blockchain- und IT-Szene kaum zeichnen lassen. Um blockchain-basierte Kapitalmarktemissionen auf das nächste Level zu heben braucht es daher professionelle und seriöse Vertriebshelfer, die den Zugang zu institutionellen Anlegern und vermögenden Privatpersonen ermöglichen.

IST EIN TOKEN SALE IN EIGENREGIE MÖGLICH?

Natürlich haben STO Emittenten nach wie vor die Möglichkeit, ihre Security Token direkt selbst zu vermarkten und an interessierte Anleger zu verkaufen. Eine BaFin Lizenz benötigen die Emittenten für den Eigenvertrieb der Security Token nicht, solange sie neben dem Abverkauf ihrer Token keine sonstigen Bankgeschäfte, Finanz- oder Zahlungsdienstleistungen anbieten. Emittenten, die den Verkauf in die eigenen Hände nehmen wollen, können sich dennoch von Agenturen im Sinne einer Kampagnienberatung bei der Organisation des Eigenvertriebs helfen lassen. Solche Agenturen dürfen jedoch in keinem Fall Kontakte zu Anlegern herstellen oder selbst Verkaufsabschlüsse herbeiführen. Ihre Tätigkeit beschränkt sich allein auf die Beratung des Emittenten hinsichtlich des Marketings während der Token Sale Phase.

WELCHE FINANZDIENSTLEISTER KÖNNEN BEIM VERTRIEB DER SECURITY TOKEN HELFEN?

Um Security Token eines Emittenten Anlegern anbieten zu können, müssen Dienstleister in Deutschland über eine BaFin Erlaubnis für die Anlagevermittlung oder Abschlussvermittlung verfügen. Werden sie zudem für die Anleger beratend tätig und geben auf die finanziellen Verhältnisse der Anleger zugeschnittene persönliche Empfehlungen ab, ist darüber hinaus eine BaFin Zulassung als Anlageberater erforderlich. Neben den Unternehmen, die über die entsprechenden BaFin Lizenzen verfügen, gibt es in Deutschland zahlreiche vertraglich gebundene Vermittler, die unter dem Haftungsdach der Unternehmen mit BaFin Zulassung ebenfalls Finanzinstrumente aller Art und damit auch Security Token vertreiben dürfen. Ausreichend Dienstleister, die den Vertrieb von Security Token in regulatorischer Hinsicht anbieten können, gibt es somit in Deutschland. Dennoch trauen sich bislang kaum Finanzdienstleister die Erweiterung ihres Angebotsportfolios um Security Token zu, sei es aus Angst Pionierfehler zu machen, aus Respekt vor blockchain-bezogenen IT-Risiken oder weil ihre Kunden Investitionen in tokenisierte Wertpapiere noch nicht nachfragen. Sollten sich Security Token Offerings allerdings als echte Alternative zu traditionellen Kapitalmarktemissionen etablieren, dürften sich auch im Finanzvertrieb mehr Dienstleister dem Thema zuwenden.

KÖNNEN AUCH FINANZANLAGENVERMITTLER NACH DER GEWERBEORDNUNG SECURITY TOKEN VERTREIBEN?

Der Vertrieb von Finanzinstrumenten im Sinne des Kreditwesengesetzes setzt grundsätzlich eine Erlaubnis der BaFin voraus. Bestimmte Finanzinstrumente, nämlich Vermögensanlagen nach dem Vermögensanlagengesetz und offene und geschlossene Investmentfonds nach dem Kapitalanlagegesetzbuch können aber auch ohne eine BaFin Lizenz vermittelt werden, wenn der Vermittler über eine Zulassung als Finanzanlagenvermittler nach § 34f der Gewerbeordnung verfügt. Der Vertrieb ist in diesen Fällen natürlich auch dann möglich, wenn es sich bei den zu vermittelnden Finanzinstrumenten um Vermögensanlagen oder Anteile an Investmentvermögen in Tokenform handelt. Tokenisierte Wertpapiere, wie zum Beispiel Schuldverschreibungen oder Aktien hingegen sind von der Ausnahmeregelung nicht umfasst und dürfen deshalb nur mit BaFin Lizenz vermittelt werden. Ein Token, der auch von Finanzanlagenvermittlern nach der Gewerbeordnung vermittelt werden können soll, muss daher schon bei der Produktstrukturierung als Vermögensanlage oder Anteil an einem Investmentvermögen ausgestaltet werden.

Rechtsanwalt Lutz Auffenberg, LL.M. (London)

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    Okt. 07, 2019

    Let’s Create a Stablecoin – Kann die Politik den Libra verbieten?

    In den letzten Wochen ist der Druck der Politik auf Facebook‘s Stablecoin Projekt Libra immer größer geworden. Regierungsvertreter wie zum Beispiel der deutsche Finanzminister Olaf Scholz und sein französischer Amtskollege Bruno Le Maire sehen eine Reihe von Problemen und fürchten systemische Risiken, sofern privatwirtschaftliche Unternehmen mit eigenen Zahlungsmitteln Alternativen zu staatlichen Währungen anbieten können. Sie drohen daher mit einem Verbot von Libra in Europa, noch bevor das Projekt umgesetzt ist. Nach derzeitiger Planung soll Libra durch einen hinter der Währung stehenden Währungs- und Staatsanleihenkorb gedeckt werden, um die Wertstabilität des Zahlungsmittels sicherzustellen. Die Administration von Libra soll über einen schweizerischen, von Facebook gegründeten Verein erfolgen, dem zahlreiche Weltunternehmen angehören, darunter unter anderem Paypal, Visa und Mastercard, aber auch Ebay, Uber und Spotify. Durch den Korbmechanismus soll Wertstabilität hergestellt werden. Eine direkte Anbindung an den Wert einer konkreten staatlichen Währung wie z.B. dem Euro soll es indes nicht geben. Aber wie genau stellt sich die Politik ein Verbot von Libra oder vergleichbaren Stablecoins vor?

    WIE KÖNNTE EIN VERBOT VON LIBRA BEGRÜNDET WERDEN?

    Ein Verbot von Libra oder anderen Stablecoins wäre in der rechtsstaatlich organisierten Europäischen Union nicht ohne eine gesetzliche Ermächtigungsgrundlage möglich. Nach dem Vertrag über die Arbeitsweise der Europäischen Union hat zwar allein die Europäische Zentralbank das Recht zur Genehmigung der Ausgabe von Euro-Banknoten, die gleichzeitig auch das einzige gesetzliche anerkannte Zahlungsmittel in der Union sind. Libra würde jedoch weder auf Euro lauten noch den Status des gesetzlichen Zahlungsmittels beanspruchen. Auf nationaler Ebene stellt das Bundesbankgesetz die unbefugte Ausgabe von Geldzeichen unter Freiheitsstrafe, auch wenn sie nicht auf Euro lauten. Insofern stellt sich jedoch die Frage, ob unter Geldzeichen auch digitale Blockchain-Einheiten verstanden werden können oder sich das Verbot ausschließlich auf die vom Gesetz ausdrücklich genannten Marken, Münzen, Scheine oder anderen Urkunden bezieht. Ungeachtet dessen kann ein Verbot aber in jedem Fall nur so weit reichen, wie die Ausgabe von alternativen Zahlungsmitteln nicht ausdrücklich durch das Gesetz erlaubt wird.

    KÖNNTE LIBRA E-GELD NACH DER ZWEITEN EUROPÄISCHEN E-GELDRICHTLINIE DARSTELLEN?

    Ein Verbot von Libra in Europa würde deshalb ausscheiden, wenn der Stablecoin die Anforderungen an E-Geld nach der zweiten Europäischen E-Geldrichtlinie erfüllen, die Libra Association als Libra-ausgebende Stelle alle Anforderungen an eine E-Geld Erlaubnis erfüllen und einen entsprechenden Erlaubnisantrag in einem Europäischen Land auch stellen würde. E-Geld ist nach der Definition der E-Geldrichtlinie jeder elektronisch, darunter auch magnetisch, gespeicherte monetäre Wert in Form einer Forderung an den Emittenten, der gegen Zahlung eines Geldbetrags ausgestellt wird, um damit Zahlungsvorgänge durchzuführen, und der auch von anderen als dem Emittenten angenommen wird. Eine als Zahlungsmittel konzipierte Kryptowährung, die einen zentralen, zum Rücktausch verpflichteten Emittenten aufweist und gegen Bezahlung eines Geldbetrags erworben werden kann, wird daher in vielen Fällen als E-Geld einzuordnen sein und damit eine EU-rechtlich anerkannte Erscheinungsform von Geld darstellen. Sofern deshalb auch Libra bei entsprechender Konzeption nach EU-Recht als E-Geld zu qualifizieren wäre und die Libra Association alle gesetzlichen Voraussetzungen zur Erteilung eines dann zu stellenden Antrags auf Erlaubnis zum Betrieb des E-Geldgeschäfts erfüllen würde, dürfte ein Verbot von Libra in Europa schwierig werden. Voraussetzung wäre insoweit natürlich, dass Libra tatsächlich eine Forderung gegen die Libra Association darstellen würden und dort jederzeit in gesetzliche Zahlungsmittel zurückgetauscht werden könnten.

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      Sep. 28, 2019

      Kreditkarten im Krypto Business – Kryptounternehmen als High Risk Merchants

      Der größte Teil der online angebotenen Waren und Dienstleistungen wird auch heute noch mit Kreditkarten bezahlt. Das gilt auch für Unternehmen aus der Kryptobranche, denn Kryptowährungen kommt auch in diesem Wirtschaftszweig als Zahlungsmittel noch eine eher unterordnete Rolle zu. Umso wichtiger ist es für Kryptotauschplattformen, Token-Emittenten oder Kryptoverwahrer, ihrer Kundschaft die gängigsten Kreditkarten als akzeptierte Zahlungsmethode anbieten zu können. Doch gerade die größten globalen Kreditkartenfirmen stufen Unternehmen aus der Kryptobranche bereits seit 2018 als Geschäftspartner mit besonders hohem Risiko ein. Wer daher Kryptounternehmen etwa in das Netzwerk von Mastercard einbinden möchte, muss sie seit der Aufnahme von Cryptocurrency Merchants in das Mastercard Business Risk Assessment and Mitigation Program (BRAM) am 16. April 2018 nach den aktuellen Mastercard Statuten registrieren und die Durchführung einer besonderen Due Diligence Prüfung nachweisen.

      WELCHE UNTERNEHMEN SIEHT MASTERCARD ALS CRYPTO MERCHANT AN?

      Crypto Merchants sind nach der Definition von Mastercard Unternehmen, die in Kryptotransaktionen eingebunden sind. Unter Kryptotransaktionen versteht Mastercard nach seinen aktuellen Security Rules and Procedures – Merchant Edition vom 14. Februar 2019 (SPME) im Grunde alle Vorfälle, in denen ein Kartenhalter ein Konto zum Kauf oder Verkauf von Kryptowährungen einsetzen möchte. Betroffen sind also letztlich alle Kryptounternehmen, die ihren Kunden den Kauf oder Verkauf von Kryptowährungen anbieten. Das sind in erster Linie Kryptotauschplattformen, aber auch beispielsweise Token-Emittenten, die ihre Blockchain-Token an Investoren verkaufen möchten.

      WELCHE ANFORDERUNGEN STELLT MASTERCARD AN CRYPTO MERCHANTS?

      Genau genommen verpflichtet Mastercard nach den SPME nicht die Kryptounternehmen direkt, sondern deren Acquirer, eine besondere Due Diligence in Bezug auf die Kryptounternehmen nachzuweisen. Zunächst müssen Acquirer von den Kryptounternehmen nach Ziffer 9.4.9. der SPME die Vorlage einer Kopie ihrer Erlaubnis zum Geschäftsbetrieb oder einer Registrierungsbestätigung für alle Länder verlangen, in denen Geschäfte mit Kartenhaltern abgeschlossen werden sollen, sofern in den betreffenden Ländern eine Erlaubnis oder Registrierung für die Tätigkeit des Kryptounternehmens erforderlich ist. Da in Deutschland die meisten Krypto Services unter Erlaubnisvorbehalt der BaFin stehen, müssen deutsche Kryptounternehmen ihren Acquirern deshalb ihren Erlaubnisbescheid oder beispielsweise einen beglaubigten Auszug aus dem Register der vertraglich gebundenen Vermittler zur Verfügung stellen. Unternehmen, die mit deutschen Kartenhaltern nur passiv Geschäfte machen, also ihre Services nicht aktiv und zielgerichtet in Deutschland anbieten, sind hingegen nicht erlaubnispflichtig und müssen den Acquirern keine Nachweise zur Verfügung stellen. Darüber hinaus muss jedoch sowohl im Fall von aktiv als auch passiv tätigen Kryptounternehmen für jedes Land, in dem Kartenzahlungen angenommen werden sollen, ein gut begründetes Rechtsgutachten einer qualifizierten Rechtsanwaltskanzlei eingeholt werden, aus dem hervorgeht, welche Regularien auf einerseits auf das Kryptounternehmen und andererseits die Kartenhalter Anwendung finden. Darüber hinaus muss das Gutachten darstellen, das die anwendbaren Vorschriften sowohl durch das Kryptounternehmen als auch durch die Kartenhalter stets eingehalten werden. In den SPME heißt es, dass die Rechtsgutachten für Mastercard akzeptabel sein müssen, weshalb ein gewisser Qualitätsstandard bei der Erstellung der Rechtsgutachten eingehalten werden sollte. Für den deutschen Rechtsraum bietet FIN LAW die Erstellung solcher Rechtsgutachten an. Für Rechtsgutachten zu anderen Ländern kann FIN LAW auf ein breites internationales Netzwerk qualifizierter Partnerkanzleien zurückgreifen.

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        Sep. 23, 2019

        Einführung des elektronischen Wertpapiers – Was bedeutet das für Security Token Offerings?

        Die Bundesregierung hat am 18. September 2019 ihre Blockchain-Strategie beschlossen. Das Strategiepapier umfasst 44 Einzelmaßnahmen, die neben kapital- und finanzmarktbezogenen Vorhaben auch die Förderung von Blockchain-Projekten in der Realwirtschaft, von Forschung und Zusammenarbeit sowie den Einsatz der Technologie in der eigenen Staatsverwaltung betreffen. Das erste Projekt soll noch in diesem Jahr umgesetzt werden: Das deutsche Recht soll für elektronische Wertpapiere geöffnet und die bisher jedenfalls in weiten Teilen des Wertpapierrechts erforderlichen Papierurkunden zur Verbriefung von Wertpapieren überflüssig gemacht werden. Doch was sind die konkreten Maßnahmen, die der deutsche Kapitalmarkt sich von dieser Neuerung erhoffen darf? Wird es rechtliche Konsequenzen für Security Token Offerings geben und werden blockchain-basierte Kapitalmarktemissionen nach deutschem Recht in Zukunft erleichtert?

        ELEKTRONISCHE SCHULDVERSCHREIBUNG ALS KICKSTARTER

        Zunächst beschränkt sich die Bundesregierung auf die Einführung der elektronischen Schuldverschreibung. Die Einführung von elektronischen Aktien und elektronischen Investmentfondsanteilen soll noch nicht in dem für dieses Jahr angekündigten Gesetzesentwurf erfolgen, sondern erst nach den Erfahrungen mit der elektronischen Schuldverschreibung in den kommenden Jahren. Schuldverschreibungen sind für die erste Phase der Digitalisierung des Wertpapierrechts tatsächlich gut geeignet, da sie anders als beispielsweise Aktien reine Vertragsverhältnisse zwischen Emittent und Anleger sind. Sie gewähren den Anlegern lediglich vertragliche Rechte wie insbesondere die Zahlung einer Rendite und eine Rückzahlung des überlassenen Kapitals am Ende der Laufzeit. Aktien hingegen können demgegenüber auch Dividendenansprüche und gesellschafterliche Mitbestimmungsrechte begründen. Zudem gibt es in Deutschland bereits erste praktische Erfahrungen mit tokenisierten Schuldverschreibungen, die über von der BaFin abgesegnete Security Token Offerings an den Kapitalmarkt gingen.

        WARUM ELEKTRONISCHE SCHULDVERSCHREIBUNGEN, WENN STOS SCHON NACH ALTEM RECHT MÖGLICH SIND?

        Traditionell werden Schuldverschreibungen in Papierurkunden verbrieft, um einen uneingeschränkten Handel am Kapitalmarkt mit ihnen zu ermöglichen. Für einen schnellen und effizienten Handel ist es von grundlegender Bedeutung, dass die Wertpapiere nicht mit irgendwelchen Rechten vorheriger Inhaber, wie zum Beispiel Zurückbehaltungsrechten, Aufrechnungseinreden oder Verpfändungen belastet sind. Erwerber müssen sich zudem darauf verlassen können, dass der Erwerb eines Wertpapiers auch dann wirksam ist, wenn der Veräußerer tatsächlich nicht Inhaber des Wertpapiers war, zum Beispiel um Leerverkäufe zu ermöglichen. Ein solcher gutgläubiger und lastenfreier Erwerb ist bisher im deutschen Recht nur beim Handel mit Sachen möglich. Bloße Forderungen sind nur Rechte und können nicht gutgläubig erworben werden. Aus diesem Grund werden Schuldverschreibungen bislang stets verkörpert, indem sie auf einer Papierurkunde festgehalten werden. Die Papierurkunde kann dann als Sache gehandelt werden und der Inhaber des Papiers die darin verkörperten Forderungen geltend machen. Blockchain-Token sind demgegenüber keine körperlichen Sachen und können deshalb die Papierurkunde nicht 1:1 ersetzen. Die bislang emittierten Security Token nach deutschem Recht werden deshalb rechtlich über eine bloße Abtretung der durch sie verkörperten Forderungen übertragen, so dass ein gutgläubiger Erwerb insoweit nicht möglich ist. Für einen börslichen Handel, bei dem die Inhaberschaft an Wertpapieren durch hochfrequenten Handel sekundenschnell wechselt und deshalb alle Übertragungen rechtssicher sein müssen, ist ein gutgläubiger und lastenfreier Erwerb daher zwingende Voraussetzung. Der nächste Schritt der Digitalisierung des Kapitalmarkts erfordert daher die rechtliche Möglichkeit, tokenisierte Schuldverschreibungen gutgläubig und lastenfrei erwerbbar ausgestalten zu können. Diese Voraussetzung möchte die Bundesregierung mit der Einführung der elektronischen Schuldverschreibung schaffen.

        WAS BEDEUTET DIE ELEKTRONISCHE SCHULDVERSCHREIBUNG FÜR EMITTENTEN UND SECURITY TOKEN OFFERINGS?

        Für die Zukunft von Security Token bedeutet die angekündigte Einführung von elektronischen Schuldverschreibungen möglicherweise einen Durchbruch in Bezug auf die Handelbarkeit am Sekundärmarkt. Wird der gutgläubige und lastenfreie Erwerb von Security Token rechtlich möglich, können Security Token nicht ausschließlich über die Abtretung der durch sie repräsentierten Rendite- und Rückzahlungsansprüche übertragen werden, sondern einfach durch die Transferierung der Token. Emittenten von Security Token werden dadurch erheblich weniger Rechtsunsicherheiten hinsichtlich des rechtlichen Schicksals ihrer tokenisierten Schuldverschreibungen haben und können Anlegern nach dem Token Sale auch einen börslichen Handel in Aussicht stellen. Voraussetzung dafür wird aber natürlich sein, dass der Gesetzgeber die Einführung der elektronischen Schuldverschreibung handwerklich einwandfrei umsetzt.

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          Sep. 16, 2019

          Krypto Payment Provider im Fokus – Wie ist das reguliert?

          Neben dem Betrieb von Krypto Exchanges oder Bitcoin ATMs sind auch Krypto Payment Services Geschäftsmodelle der ersten Stunde der Blockchain Community. Die Dienstleistung besteht in dem Angebot an Nutzer, Bitcoin an den Dienstleister zu senden, der im Anschluss unter Abzug seiner eigenen Gebühr den aktuellen Gegenwert in Euro oder USD an eine vom Nutzer zuvor bestimmte Bankverbindung eines Empfängers überweist. Der Dienst ermöglicht damit die Bezahlung von in Fiatwährung geschuldeter Schulden mit Bitcoin. Daneben haben sich auch speziellere Krypto Payment Services herausgebildet, die beispielsweise umgekehrt den aktuellen Gegenwert von Fiatzahlungen an Kryptowallets transferieren oder Transaktionen in einer bestimmten Kryptowährung empfangen, um den Gegenwert dann in anderer Kryptowährung, zumeist in Bitcoin einem vom Dienstnutzer bestimmten Empfänger zukommen lassen. Die häufigste Krypto Payment Variante ist jedoch nach wie vor der Krypto zu Fiat Service, der im Folgenden näher betrachtet wird. Doch wie sind solche Services nach deutschem Aufsichtsrecht zu beurteilen und was muss von Anbietern hierzulande beachtet werden?

          KRYPTO PAYMENT SERVICES BETREFFEN ZWEI UNTERSCHIEDLICHE REGULIERUNGSREGIME

          Tatsächlich stellen Krypto Payment Services im deutschen Aufsichtsrecht ein Hybrid dar. In der Grundidee nimmt der Krypto Payment Anbieter monetäre Werte von seinem Kunden entgegen, die er anschließend auftragsgemäß einem Empfänger verfügbar macht. Würde diese Dienstleistung ohne Kryptowährungen und rein auf der Basis von Fiatwährungen angeboten werden, wäre sie als Finanztransfergeschäft ein klassischer Zahlungsdienst. Der Anbieter müsste dann für den Betrieb des Finanztransfergeschäfts zuvor eine BaFin Erlaubnis nach dem Zahlungsdiensteaufsichtsgesetz (ZAG) einholen, sofern keine gesetzlichen Ausnahmetatbestände greifen würden und die Dienstleistung im Inland und gewerblich oder jedenfalls in kaufmännischem Umfang angeboten werden sollten. Darüber hinaus bieten Krypto Payment Service Anbieter aber auch die Umwandlung von Kryptowährung in Fiatgeld an, wenn sie den Gegenwert der empfangenen Kryptowährungen als Fiatwährung an ein Bankkonto überweisen. Diese Konvertierung von Krypto zu Fiat ist je nach Ausgestaltung im Einzelfall entweder Finanzkommissionsgeschäft und damit Bankgeschäft oder als Eigenhandel eine Finanzdienstleistung. In beiden Varianten benötigt der Dienstleister eine BaFin Erlaubnis nach § 32 Kreditwesengesetz (KWG) für den Geschäftsbetrieb.

          MÜSSEN KRYPTO PAYMENT SERVICE ANBIETER WIRKLICH ZWEI BAFIN ERLAUBNISSE BEANTRAGEN?

          Natürlich gibt es auch für Krypto Service Anbieter die Möglichkeit, den erlaubnispflichtigen Teil ihres Geschäftsmodells über lizenzierte Kooperationspartner abzubilden. Möchte der Dienstleister aber vollkommen unabhängig von Kooperationspartnern arbeiten, stellt sich die Frage, ob die Tätigkeit regulatorisch nicht auch von einer einheitlichen BaFin Erlaubnis nach ZAG oder KWG abgedeckt werden kann. Diesbezüglich ist § 10 Abs. 1 Satz 2 ZAG interessant, wonach eine ZAG Erlaubnis auch zur Erbringung betrieblicher und eng verbundener Nebendienstleistungen wie Devisengeschäften berechtigt, ohne dass es dafür einer gesonderten Erlaubnis nach dem KWG bedarf. Zahlungsinstitute dürfen also Fremdwährung ein- bzw. verkaufen, um Zahlungsvorgänge in der vom Kunden beauftragten Währung ausführen zu können, obwohl Devisen Finanzinstrumente sind und solche Geschäfte eigentlich nach dem KWG erlaubnispflichtiger Eigenhandel wären. Für Bitcoins und vergleichbare Kryptowährungen, die die BaFin nach wie vor als Rechnungseinheiten qualifiziert ist das besonders interessant, da Rechnungseinheiten nach dem Gesetzeswortlaut in § 1 Abs. 11 Nr. 7 KWG in einem Atemzug mit Devisen zu Finanzinstrumenten erklärt werden. Auch die Gesetzesbegründung, die Rechnungseinheiten in das KWG einführte betonte, dass Rechnungseinheiten mit Devisen vergleichbar sein müssen. Bei Vorliegen einer solchen Vergleichbarkeit könnte argumentiert werden, dass auch Rechnungseinheiten von Zahlungsinstituten ebenso wie Devisen ohne KWG-Erlaubnis gehandelt werden dürfen, solange es sich nur um eine Nebendienstleistung zur eigentlichen Hauptleistung handelt. Da die BaFin in der Auslegung solcher Privilegien gerade in Bezug auf Kryptogeschäfte eher zurückhaltend ist, sollte jedoch nicht davon ausgegangen werden, dass die Behörde der Argumentation ohne Weiteres zustimmt. Für eine gedankliche Vertiefung eignet sie sich jedoch in jedem Fall und ist möglicherweise eine spannende Option für Krypto Payment Provider.

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            Sep. 09, 2019

            EU-Marktmissbrauchsverordnung – Was müssen STO Emittenten beachten?

            Seit der Einführung der unmittelbar in der Europäischen Union geltenden Marktmissbrauchsverordnung (kurz „MAR“ für Market Abuse Regulation) im Juli 2016 bestehen innerhalb der EU einheitliche Regeln für den Wertpapierhandel zu Insidergeschäften, Marktmanipulationen und der Veröffentlichung von Insiderinformationen. In den nationalen Kapitalmarktgesetzen der EU-Mitgliedstaaten wird seitdem nur noch geregelt, welche konkreten Sanktionen bei Verstößen gegen die Vorschriften der MAR verhängt werden können und welche Behörden zuständig sind. Zwar waren im Sommer 2016 bereits einige wirtschaftlich durchaus erfolgreiche ICOs gelaufen. An Security Token Offerings, also das öffentliche Angebot von regulierten, durch Blockchain Token repräsentierte Wertpapiere hatte damals jedoch noch kaum jemand gedacht. Ziel nahezu aller ICO-Emittenten bis unmittelbar nach dem Ende des ICO-Hypes im Frühjahr 2018 war die Vermeidung jeglicher Erlaubnis- und Prospektpflichten und damit das Angebot von unregulierten sog. Utility Token. Heute hingegen stellt sich für Emittenten von Security Token die grundsätzliche Frage, inwieweit die Vorschriften der MAR auch auf ihre Security Token anwendbar sein können.

            WAS GENAU REGELT DIE MAR?

            Die MAR schafft einheitliche Regeln auf dem Kapitalmarkt innerhalb der Europäischen Union für Finanzinstrumente in Bezug auf die Vermeidung von Marktmanipulationen. Durch strenge Regeln und Verbote soll sichergestellt werden, dass Handelskurse von Wertpapieren beispielsweise nicht durch eine Veröffentlichung von wichtigen aber verspäteten, irreführenden oder sogar falschen Informationen über den Emittenten und dessen Geschäfte beeinflusst werden können. Die MAR verpflichtet die Emittenten von Wertpapieren zu umfangreichen Veröffentlichungspflichten in Bezug auf alle Informationen, die geeignet sind, den Handelspreis des ausgegebenen Finanzinstruments zu beeinflussen. Solche Informationen müssen unverzüglich öffentlich gemacht werden, sog. Ad-hoc-Publizität. Darüber hinaus regelt die MAR Beschränkungen für Mitarbeiter, Berater und sonstige besonders über den Emittenten informierte Personen im Hinblick auf den Handel mit von diesem ausgegebenen Finanzinstrumenten, um auch insoweit die Ausnutzung von Insiderwissen zu verhindern, das sich auf den Handelskurs des Finanzinstruments auswirken kann. Außerdem müssen Emittenten von MAR-Finanzinstrumenten ebenso wie die Betreiber von zugelassenen Handelssystemen den zuständigen Behörden unverzüglich eine Meldung über jeden Antrag auf Zulassung zum sowie auf Delisting vom Handel machen. Die Vorschriften der MAR sind sehr komplex und in weiten Teilen auslegungsfähig, weshalb umfangreiche Auslegungshinweise der europäischen und nationalen Aufsichtsbehörden existieren.

            IST DIE MAR AUCH AUF SECURITY TOKEN ANWENDBAR?

            Die Anwendung der MAR auf Security Token ist grundsätzlich möglich. Allerdings fallen nur solche Finanzinstrumente unter die MAR, die tatsächlich am Sekundärmarkt gehandelt werden. Es fallen daher nur Finanzinstrumente von Emittenten unter die MAR, die an zugelassenen Börsen, multilateralen Handelsplattformen oder sonstigen organisierten Handelssystemen gehandelt oder gelistet werden sollen. Bei STOs, die allein über den Token Sale direkt durch den Emittenten an die Investoren verkauft und danach nicht über Tauschplattformen oder sonstige öffentliche Handelsplätze handelbar sind, kommt deshalb die Anwendung der MAR mitsamt der weitgehenden Veröffentlichungspflichten, Beschränkungen und Verboten deshalb nicht in Betracht. Wollen STO Emittenten hingegen ihren Security Token an einem öffentlichen Handelsplatz, wie zum Beispiel einer Kryptohandelsplattform listen lassen, kann die MAR mitsamt ihren strengen Pflichten für die Emittenten auch auf Security Token anwendbar sein.

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              Sep. 02, 2019

              Let’s Build an Equity Token – Was spricht eigentlich gegen Aktien auf der Blockchain?

              Tokenisierung ist das aktuelle Topthema im Kapitalmarkt und mit der Absegnung der ersten Security Token Offerings durch die nationalen Aufsichtsbehörden auch in vollem Gange. In Deutschland hat die für die Kapitalmarktaufsicht zuständige BaFin bis dato bereits zwei Wertpapierprospekte für Security Token Offerings gebilligt und es ist nur eine Frage der Zeit bis weitere folgen. Allerdings waren die bisher gebilligten Projekte jeweils Emissionen von blockchainbasierten Schuldverschreibungen, die den Anlegern Rendite- und Rückzahlungsversprechen gewähren. Doch wäre es auch möglich, Aktien über eine Blockchain Lösung auszugeben? So könnten Anleger nicht nur wirtschaftlich über Zinsversprechen an dem Geschäftserfolg der emittierenden Gesellschaft mitverdienen, sondern als Aktionäre auch direkt durch Ausübung ihres Stimmrechts in der Hauptversammlung mitbestimmen. Solche Equity Token würden die Anleger zu Gesellschaftern der ausgebenden Gesellschaft machen. Aber könnten Aktien nach deutschem Recht als Blockchain Token ausgegeben werden?

              MÜSSEN AKTIEN IN DEUTSCHLAND IN PAPIERFORM AUSGEGEBEN WERDEN?

              Nach deutschem Recht müssen Aktien nicht zwangsläufig in Papierurkunden ausgegeben werden. Namensaktien können auch gänzlich ohne eine Verbriefung erschaffen und bei der Gründung einer Aktiengesellschaft durch eine entsprechende Erklärung der Aktionäre im Gesellschaftsvertrag übernommen werden. Um von der Aktiengesellschaft als Namensaktionär anerkannt zu werden ist Voraussetzung, dass der neue Aktionär anstelle des Veräußerers mit Namen, Anschrift, Geburtstag, Anzahl der gehaltenen Aktien und der laufenden Nummern der gehaltenen Aktien in das von der Aktiengesellschaft zu führende Aktienregister eingetragen wird. Nur dann kann er seine Aktionärsrechte gegenüber der Aktiengesellschaft mit Rechtswirkung geltend machen. Inhaberaktien hingegen sind Aktien, bei denen die Rechte aus der Aktie unmittelbar durch den jeweiligen Inhaber geltend gemacht werden können. Auf den Inhaber lautende Aktien können nur ausgegeben werden, wenn die Ansprüche der Aktionäre auf Einzelverbriefung im Gesellschaftsvertrag der Aktiengesellschaft ausgeschlossen worden sind und eine einzelne Sammelurkunde zu den ausgegebenen Aktien existiert, die entweder bei einer Wertpapiersammelbank nach dem Depotgesetz, einem zugelassenen Zentralverwahrer (CSD) oder einem vergleichbaren ausländischen Wertpapierverwahrer verwahrt wird. Entscheidend für die Frage, ob Inhaberaktien in Form von Equity Token ausgegeben werden können ist daher, ob die erforderliche Sammelurkunde zwangsläufig eine Urkunde in Papierform sein muss.

              WAS IST EINE SAMMELURKUNDE?

              Das Depotgesetz definiert Sammelurkunden als Wertpapiere, die mehrere Rechte verbriefen, die jedes für sich in vertretbaren Wertpapieren einer und derselben Art verbrieft sein könnten. Der Wortlaut dieser Definition lässt kaum Spielraum für digitale Lösungen, da das Gesetz von Verbriefung spricht und Verbriefungen ohne Papierdokumente nur schwer vorstellbar sind. Würde das Gesetz hier von einer Darstellung oder Repräsentation von Rechten sprechen, wäre diese nach dem fiktiven Wortlaut in Form von Smart Contract Token auf einer Blockchain zumindest nicht grundsätzlich ausgeschlossen. An einer Sammelurkunde in Papierform führt daher nach aktuellem Stand im deutschen Recht kein Weg vorbei. Inhaberaktien in Form von ausschließlich virtuellen Blockchain Token sind darum nicht darstellbar.

              KÖNNTE ES NAMENSAKTIEN ALS EQUITY TOKEN GEBEN?

              Unverbriefte, also nicht in Papierurkunden verkörperte Namensaktien können nach deutschem Recht über eine einfache Abtretung und damit praktisch per Handschlag an den neuen Aktionär übertragen werden. Soweit also ein Smart Contract auf einer Blockchain eine Übertragung von Token durch Abtretung abbilden kann, ist eine Ausgabe von Equity Token in Form von unverbrieften Namensaktien generell möglich. Als Aktionär gilt bei unverbrieften Namensaktien gegenüber der Aktiengesellschaft aber nur, wer in das Aktienregister der Gesellschaft eingetragen ist. Sinnvoll wäre daher, wenn der Smart Contract nicht nur die Ausgabe und Übertragung der Token abwickeln, sondern zudem automatisch das Aktienregister auf der Blockchain führen würde. Problematisch würde in diesem Zusammenhang jedoch das Recht des ehemaligen Aktionärs auf Löschung seiner personenbezogenen Daten aus dem Aktienregister werden, da eine vollständige Löschung von einmal in die Blockchain eingetragenen Daten technisch nicht möglich ist. Dieses auch im Kontext der europäischen Datenschutzgrundverordnung kontrovers diskutierte grundsätzliche Problem der Löschung von Daten aus einer Blockchain erschwert somit auch die Führung eines blockchainbasierten Aktienregisters für unverbriefte Namensaktien.

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                Aug. 26, 2019

                Kryptoverwahrung vs Depotgeschäft – Wer darf künftig Security Token verwahren?

                Security Token von deutschen Emittenten wurden bislang ausschließlich als Wertpapiere im Sinne des Wertpapierprospektgesetzes bzw. der EU-Prospektverordnung herausgegeben. Es handelt sich jeweils um inhaltsgleiche, frei handelbare Blockchaintoken, deren Inhaberschaft den Anlegern Investorenrechte wie die Zahlung einer Rendite und einen Rückzahlungsanspruch am Ende der Laufzeit vermittelt. Security Token können in technischer Hinsicht unproblematisch von ihren Inhabern auf eigenen Blockchainadressen gehalten werden, zu denen nur der Inhaber selbst die zugehörigen private keys kennt, um über die Security Token verfügen zu können. Doch was sind die Möglichkeiten, wenn Anleger ihre Security Token von einem Dienstleister verwahren und verwalten lassen wollen? Können Security Token für andere professionell verwahrt werden oder bedarf es dazu einer besonderen BaFin Erlaubnis?

                WIE KÖNNEN KLASSISCHE WERTPAPIERE VERWAHRT WERDEN?

                Im deutschen Zivilrecht sind Wertpapiere traditionell Urkunden in Papierform und damit Sachen, an denen Eigentum begründet und übertragen werden kann. Sie können deshalb auch gutgläubig und lastenfrei erworben werden, wenn der Veräußerer beispielsweise gar nicht Eigentümer oder das Wertpapier mit Verwertungsrechten Dritter belastet ist. Auch wenn Wertpapiertransaktionen heutzutage dem internationalen Standard entsprechend durch bloße Buchungen im Effektengiro der Wertpapiersammelbanken umgesetzt werden, wird rechtlich noch immer der Übergang des Eigentums an der zugrundeliegenden Urkunde konstruiert. Solange es sich um Wertpapiere handelt, die nicht an Börsen oder sonstigen öffentlichen Plätzen gehandelt werden, können die Urkunden natürlich von den Anlegern selbst verwahrt werden. Alternativ können sie zur Verwahrung und Verwaltung an Banken übergeben werden, die über die Erlaubnis zum Depotgeschäft verfügen. Handelt es sich dagegen um Wertpapiere, die an den Kapitalmärkten gehandelt werden sollen, schreibt die europäische Zentralverwahrungsverordnung (CSD) vor, dass die Wertpapiere zwingend in das Effektengiro einer zugelassenen Wertpapiersammelbank eingebucht werden müssen. Durch die Einbuchung werden auch auf Urkunden basierende Wertpapiere entmaterialisiert, damit sie schnell und ohne das Erfordernis einer physischen Übergabe an Börsen und Handelsplätzen gehandelt werden können.

                WIE STELLT SICH DER GESETZGEBER DIE VERWAHRUNG VON KRYPTOWERTEN VOR?

                Der deutsche Gesetzgeber hat sich dazu entschlossen, ab dem Jahr 2020 die Verwahrung und Kryptowerten als erlaubnispflichtige Finanzdienstleistung auszugestalten. Kryptowerte sollen dafür im Kreditwesengesetz künftig als Finanzinstrumente definiert werden. Nach der geplanten Definition sollen Kryptowerte sowohl alternative Zahlungsmittel als auch Anlagevehikel sein können, solange es sich um nicht-hoheitlich ausgegebene digitale Wertdarstellungen handelt, die auf elektronischem Wege übertragen, gespeichert und gehandelt werden können. Security Token werden daher unter die geplante Definition fallen. Sie werden deshalb als Kryptowerte im Rahmen einer Dienstleistung für Kunden nur von Finanzdienstleistungsinstituten verwahrt werden dürfen, die über eine Erlaubnis der BaFin für das Kryptoverwahrgeschäft verfügen. Solche Kryptoverwahrer sollen nach der Planung des Gesetzgebers exklusive Finanzdienstleister sein. Ihnen soll die BaFin nur dann eine Erlaubnis erteilen dürfen, wenn sie neben dem Kryptoverwahrgeschäft keine sonstigen erlaubnispflichtigen Geschäfte nach dem Kreditwesengesetz erbringen. Nach der Gesetzesbegründung möchte man so vermeiden, dass IT-bezogene Risiken des Kryptoverwahrgeschäfts auf andere, daneben erbrachte Bankgeschäfte oder Finanzdienstleistungen durchschlagen.

                KÖNNEN KRYPTOVERWAHRER DANN ZUKÜNFTIG SECURITY TOKEN VERWAHREN?

                Nach dem Kreditwesengesetz ist die Verwahrung und Verwaltung von Wertpapieren für andere als Depotgeschäft ein erlaubnispflichtiges Bankgeschäft. Bislang ist rechtlich nicht geklärt, ob als Wertpapiere ausgestaltete Security Token auch Wertpapiere im Sinne des Depotgeschäfts sein können. Dafür spricht, dass das Kreditwesengesetz für Wertpapiere die Verbriefung in einer Urkunde nicht explizit anordnet und es sich jedenfalls aufsichtsrechtlich bei Security Token um digitalisierte Wertpapiere handelt. Dagegen spricht, dass die Verwahrung im Sinne des Depotgeschäfts eine „Raumgewährung mit Obhut“ voraussetzt, die für eine Verwahrung rein virtueller Token bzw. der zugehörigen private keys nicht benötigt wird. Diese rechtliche Unsicherheit wird durch die künftige Exklusivität von Kryptoverwahrern beseitigt. Denn würden Security Token Wertpapiere im Sinne des Depotgeschäfts darstellen, könnten sie weder von Depotbanken noch von Kryptoverwahrern für Kunden verwahrt werden. Die Kryptoverwahrer dürften kraft gesetzlicher Anordnung nicht gleichzeitig das Depotgeschäft betreiben und die Depotbanken könnten keine Zulassung der BaFin als Kryptoverwahrer erhalten. Anlegern bliebe ausschließlich die selbständige Verwahrung ihrer Security Token. Für die Depotbanken bedeutet dies, dass sie das Geschäftsfeld der Verwahrung und Verwaltung von tokenisierten Wertpapieren in Zukunft an Kryptoverwahrer abgeben müssen.

                Rechtsanwalt Lutz Auffenberg, LL.M. (London)

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                  Aug. 19, 2019

                  Security Token als Vermögensanlage – Ist das möglich?

                  Die BaFin hat in diesem Jahr bereits zwei Wertpapierprospekte für Security Token Offerings gebilligt. Während sie im Juli 2019 einen Prospekt für das Angebot von nachrangigen tokenbasierten Schuldverschreibungen in Form von Genussrechten absegnete, hatte sie im Januar 2019 die Veröffentlichung eines Wertpapierprospekts für das Angebot von als Namensschuldverschreibungen ausgestalteten Security Token erlaubt. Diese Billigungsentscheidung war bemerkenswert, da Namensschuldverschreibungen nach dem deutschen Gesetzestext ausdrücklich als Vermögensanlagen und gerade nicht als Wertpapiere qualifiziert werden. Dennoch ließ die BaFin das Angebot der Security Token über einen Wertpapierprospekt statt einem Vermögensanlagenprospekt zu und erläuterte den Hintergrund ihrer Entscheidung einige Monate später in einem Fachartikel im BaFin Journal April 2019.

                  BAFIN: SECURITY TOKEN ALS EIGENE WERTPAPIERGATTUNG

                  Nach der Auffassung der BaFin lässt die Blockchain Technologie die Grenzen zwischen Wertpapieren und Vermögensanlagen verschwimmen. Die generell erhöhte Handelbarkeit von Blockchain Token führt – so die BaFin – zu einer Einordung als Wertpapier, auch wenn ein Produkt vorliegt, das nach dem Gesetzeswortlaut als Vermögensanlage einzuordnen wäre. Die Behörde spricht insofern von Token als Wertpapiergattung eigener Art. Diese Qualifikation begründet die BaFin unter anderem mit dem „Substance over Form“ Grundsatz der Europäischen Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde ESMA, nach dem für die rechtliche Einordung eines Finanzinstruments stets die inhaltliche Ausgestaltung und nicht die namentliche Bezeichnung ausschlaggebend sein soll. Mit der Auffassung der BaFin muss der Markt zunächst umgehen, jedoch darf er mit guten Argumenten kritisiert werden. Denn auch wenn der Ansatz des „Substance over Form“ Grundsatzes bei der Beurteilung von neuartigen Finanzinstrumenten sinnvoll und zielführend ist, kann er nicht rechtfertigen, dass inhaltlich als Vermögensanlagen ausgestaltete Finanzinstrumente rechtlich als Wertpapier eingeordnet werden. Denn in diesen Fällen geht es nicht um eine irreführende namentliche Bezeichnung eines neuartigen Finanzinstruments, sondern schlicht um die rechtliche Bewertung seiner inhaltlichen Ausgestaltung.

                  WAS SIND DIE RECHTLICHEN ANFORDERUNGEN AN EIN WERTPAPIER?

                  Entscheidend für das Vorliegen eines Wertpapiers im Sinne des Kapitalmarktrechts sind in erster Linie die freie Übertragbarkeit und Handelbarkeit des Produkts an den Finanzmärkten, wobei die BaFin bei Security Token Kryprotauschbörsen als Finanzmärkte im erforderlichen Sinne ansieht. Zusätzlich müssen in dem Produkt wertpapierähnliche Rechte, d.h. gesellschafterliche Rechte oder schuldrechtlich ausgestaltete Bezugsrechte verkörpert sein. Während diese Verkörperung im deutschen Recht traditionell über Urkunden in Papierform erreicht wurde, kann sie jetzt – wie die Billigung zwei Wertpapierprospekte für STOs zeigt – auch über Krypto Token erfolgen. Fehlt es aber an der freien Übertragbarkeit, ordnet das Gesetz das Produkt nicht als Wertpapier, sondern als Vermögensanlage ein. Dann ist für das Finanzprodukt ein Verkaufsprospekt nach dem Vermögensanlagengesetz und nicht nach dem Wertpapierprospektgesetz und EU-Prospektverordnung zu erstellen und von der BaFin billigen zu lassen. Da Security Token generell uneingeschränkt zwischen Nutzern und direkt von Wallet zu Wallet übertragbar sind, sieht die BaFin Security Token grundsätzlich nicht als Vermögensanlagen sondern als Wertpapiere an.

                  KANN EIN SECURITY TOKEN TROTZDEM ALS VERMÖGENSANLAGE AUSGESTALTET WERDEN?

                  Die Ausgestaltung eines Security Token als Vermögensanlage kann insbesondere für den Vertrieb von großem Vorteil sein. Denn im Gegensatz zu Wertpapieren dürfen Vermögensanlagen nicht nur von Anlagevermittlern und Finanzberatern mit BaFin Erlaubnis, sondern auch von Finanzanlagenvermittlern vertrieben werden, die für ihre Finanzvermittlertätigkeit statt einer BaFin Lizenz (nur) eine Zulassung nach der Gewerbeordnung haben. Die Einbindung von Finanzanlagenvermittlern bedeutet für den Emittenten die Erschließung zusätzlicher Anlegerkreise und für die Vermittler ein neues Geschäftsfeld durch den Vertrieb von Security Token. Weder nach der Veröffentlichung der BaFin aus April 2019, noch nach dem jüngst veröffentlichten Merkblatt der BaFin zu Krypto Token ist eine Ausgestaltung von Security Token als Vermögensanlage gänzlich ausgeschlossen. Sofern etwa die Tokenbedingungen eine freie Übertragbarkeit der Token dadurch ausschließen, dass das Einverständnis des Emittenten zur Übertragung für ihre Wirksamkeit zwingend erforderlich ist, wäre eine Einordnung des Token als Wertpapier rechtlich nicht mehr möglich. Für STO Emittenten, die ihren Security Token nicht international, sondern zunächst in Deutschland anbieten wollen, kann daher die Ausgestaltung des Token als Vermögensanlage eine interessante Alternative sein.

                  Rechtsanwalt Lutz Auffenberg, LL.M. (London)

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                    Aug. 12, 2019

                    Wäre eine BaFin Lizenz zur Kryptoverwahrung EU-passportfähig?

                    In nicht einmal einem halben Jahr wird es im deutschen Bankaufsichtsrecht eine neue Finanzdienstleistung in Form des Kryptoverwahrgeschäfts geben, sofern es sich der deutsche Gesetzgeber nicht doch noch anders überlegt. Die Entscheidung für die künftige Erlaubnispflicht für Verwahrer von Kryptowerten wird aktuell stark diskutiert und kritisiert. Insbesondere der ab dem kommenden Jahr neue § 32 Abs. 1g im Kreditwesengesetz, nach dem eine Erlaubnis zur Kryptoverwahrung von der BaFin nur Unternehmen erteilt werden darf, die ansonsten keine anderen erlaubnispflichtigen Bankgeschäfte oder Finanzdienstleistungen erbringen, stößt den Kritikern bitter auf. Die deutsche Blockchain Community fragt sich, ob ein derart massiver Eingriff in die Berufsfreiheit von Kryptoverwahrern noch verhältnismäßig sein kann. Zwar hatte die Bundesregierung in ihrem Koalitionsvertrag im Jahr 2018 noch versprochen, sich für einen angemessenen Rechtsrahmen für den Handel mit Kryptowährungen und Token auf europäischer und internationaler Ebene einzusetzen. Von dieser Idee ist sie inzwischen jedoch offensichtlich abgekommen und wählt bei der Regulierung von Kryptowährungen stattdessen einen nationalen Alleingang.

                    WANN KANN EINE BAFIN LIZENZ AUCH IN ANDEREN EUROPÄISCHEN LÄNDERN GENUTZT WERDEN?

                    Mit dem sogenannten europäischen Pass können Banken und Finanzdienstleister ihre in einem Mitgliedstaat des Europäischen Wirtschaftsraums (EWR) erhaltene Erlaubnis zum Geschäftsbetrieb auch in den anderen Mitgliedstaaten des EWR nutzen, sofern sie diese Absicht ihrer Heimataufsichtsbehörde zuvor anzeigen. Soweit die Aufsicht der Heimatbehörde hinsichtlich der durch das Passportverfahren in dem Gastland anzubietenden Dienstleistungen den Aufsichtsstandards des Gastlandes entspricht, soll keine doppelte Aufsicht erfolgen und das Geschäft nur von der Heimatbehörde beaufsichtigt werden. Da die Regeln der Bankenaufsicht zum allergrößten Teil aus europäischen Richtlinien und Verordnungen kommen, ist im EWR in den meisten Fällen eine Bankenaufsicht auf gleichem Niveau gewährleistet. Möchte beispielsweise eine in Deutschland zugelassene Privatbank auch in Frankreich Kredite an Firmenkunden vergeben, reicht es aus, wenn sie diese Absicht der BaFin mitteilt, die wiederum die französische ACPR informiert.

                    WO LIEGEN DIE GRENZEN DES EU-PASSPORTING VERFAHRENS?

                    Das EU-Passporting kommt hingegen nicht in Betracht, wenn die bankaufsichtsrechtlichen Standards in den betreffenden Mitgliedstaaten unterschiedlich sind. Insbesondere kann der Europäische Pass nicht genutzt werden, wenn sich ein Mitgliedstaat dazu entschlossen hat, über seine Pflichten aus den EU-Richtlinien hinaus bestimmte Tätigkeiten zu regulieren, die nach den europäischen Vorgaben nicht reguliert werden müssten. Die in diesem Mitgliedstaat dann stattfindende Aufsicht über die Tätigkeit ist in den übrigen Mitgliedstaaten nicht erforderlich, da die Tätigkeit dort schon nicht unter Erlaubnisvorbehalt steht. Da somit die Aufsichtsstandards verschieden sind, kommt das EU-Passporting für die Tätigkeit nicht in Betracht. Häufig werden Unternehmen in solchen Fällen auch kein Interesse an einem EU-Passporting ihrer Erlaubnis haben, da sie im Gastland die Tätigkeit auch ohne Erlaubnis der Aufsichtsbehörde erbringen können. Problematisch sind die nationalen Regulierungsalleingänge aber insbesondere dann, wenn Tätigkeiten gleich in mehreren EU-Mitgliedstaaten verschieden reguliert werden. In diesen Fällen müssen europaweit operierende Unternehmen in jedem dieser Mitgliedstaaten für die richtige Erlaubnis und Beaufsichtigung sorgen.

                    BASIERT DIE REGULIERUNG DER KRYPTOVERWAHRUNG AUF DER 5. GELDWÄSCHERICHTLINIE?

                    Der deutsche Gesetzgeber hat die Umsetzung der Vorgaben aus der 5. Geldwäscherichtlinie zwar zum Anlass genommen, die Kryptoverwahrung als neue Finanzdienstleistung zu regulieren. Dennoch wird das EU-Passporting-Verfahren in Bezug auf das Kryptoverwahrgeschäft nicht funktionieren, weil aus der Richtlinie keine Pflicht zur Einführung einer neuen erlaubnispflichtigen Finanzdienstleistung folgt. Die 5. Geldwäscherichtlinie ordnet lediglich an, Verwahrungsdienstleister von virtuellen Währungen zu verpflichten, die Sorgfaltspflichten der Geldwäscheregulierung einzuhalten. Sie sollen nach den Vorgaben der Richtlinie unter anderem in Zukunft ihre Kunden bei der Begründung der Geschäftsbeziehung identifizieren (KYC) und bei Verdachtsmomenten oder höheren Transaktionen die ihnen bekannte Identität überprüfen müssen. Insofern ist die Einführung der Kryptoverwahrung als erlaubnispflichtige Finanzdienstleistung ein nationaler Alleingang, der keine Basis in der Geldwäscherichtlinie hat. Die deutsche Regierung erschwert damit erheblich die europäische Dienstleistungsfreiheit für Kryptodienstleistungen.

                    Rechtsanwalt Lutz Auffenberg, LL.M. (London)

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                      Aug. 05, 2019

                      Kryptoverwahrung – Neue Finanzdienstleister als zukünftige Zentren des Kryptomarkts?

                      Am 29. Juli 2019 beschloss die Bundesregierung ihren Regierungsentwurf zur Umsetzung der sogenannten 5. Geldwäscherichtlinie. Es kann davon ausgegangen werden, dass der Gesetzesentwurf in der aktuellen Fassung damit bis spätestens Ende des Jahres 2019 als Gesetz verabschiedet wird. Ab dem 1. Januar 2020 wird es daher mit Kryptowerten neue Finanzinstrumente im Sinne des Kreditwesengesetzes (KWG) und mit dem Kryptoverwahrgeschäft auch eine neue erlaubnispflichtige Finanzdienstleistung geben. Während die Aufnahme von Kryptowerten in den Katalog der Finanzinstrumente des KWG die aktuelle Regulierung von Blockchain-Einheiten allenfalls geringfügig ändern wird, werden mit den Kryptoverwahrern in Zukunft BaFin beaufsichtigte Finanzdienstleistungsinstitute geschaffen, ohne die der Kryptomarkt in Deutschland zukünftig nicht mehr funktionieren kann.

                      KRYPTOWERTE ERWEITERN DEN KATALOG DER FINANZINSTRUMENTE IM KREDITWESENGESETZ

                      Die in die Kritik geratene Verwaltungspraxis der BaFin, nach der jedenfalls Bitcoins und mit ihnen vergleichbare Kryptowährungen Finanzinstrumente nach dem KWG in Form von Rechnungseinheiten sind, wird zukünftig durch die ausdrückliche Qualifizierung von Kryptowerten als Finanzinstrumente unterstützt. Der deutsche Gesetzgeber möchte keinen Zweifel daran lassen, dass der deutsche Kryptomarkt reguliert ist und Kryptodienstleister vor der Geschäftsaufnahme eine BaFin Lizenz einholen müssen. Für das Vorliegen von Kryptowerten wird es nach der künftigen Definition unerheblich sein, ob die betreffenden Einheiten wie der Bitcoin nach der zugrundeliegenden Idee als alternatives Zahlungsmittel einsetzbar sein oder Anlagezwecken dienen sollen. Entscheidend wird sein, dass es sich um eine digitale Darstellung eines Wertes handelt, die von keiner öffentlichen Stelle emittiert wurde, aufgrund einer Vereinbarung oder tatsächlichen Übung als Tauschmittel nutzbar ist und auf elektronischem Wege übertragen, gespeichert und gehandelt werden kann.

                      KRYPTOVERWAHRER ALS NEUES ZENTRUM DER MACHT

                      Ab dem 1. Januar 2020 wird die Verwahrung, Verwaltung und Sicherung von fremden Kryptowerten oder privaten kryptografischen Schlüsseln, die dazu dienen, Kryptowerte zu halten, zu speichern oder zu übertragen eine erlaubnispflichtige Finanzdienstleistung sein. Gegenüber dem Referentenentwurf des Finanzministeriums aus Mai 2019 hat die Bundesregierung in ihrem nun beschlossenen Gesetzesentwurf ein entscheidendes Detail hinzugefügt: Eine Erlaubnis für das Kryptoverwahrgeschäft darf die BaFin nämlich nach dem neuen § 32 Abs. 1g KWG nur Unternehmen erteilen, die keine anderen erlaubnispflichtigen Bankgeschäfte oder Finanzdienstleistungen als dem Kryptoverwahrgeschäft erbringen. Damit werden in Zukunft alle Unternehmen, die neben ihrem eigentlichen erlaubnispflichtigen Geschäftsmodell Kryptowerte ihrer Kunden dauerhaft oder temporär verwahren wollen, auf BaFin lizensierte Kryptoverwahrdienstleister zurückgreifen müssen. Ein eigener Erlaubnisantrag bei der BaFin wird keine Aussicht auf Erfolg haben können. Das wird insbesondere zentralisiert arbeitende Kryptotauschplattformen betreffen, aber beispielsweise auch Finanzportfolioverwalter oder Kryptobezahldienste mit Guthabenfunktion. Gerade im Fall von zentralen Kryptoexchangeplattformen ist die temporäre Verwahrung von Kryptowerten der Kunden für die Abwicklung der Handelsgeschäfte zwingend erforderlich. Der deutsche Kryptomarkt wird damit stark an die Regulierung des Wertpapierhandels angepasst, wo fremde Wertpapiere zwingend von Zentralverwahrern wie der Clearstream AG verwahrt werden müssen.

                      WAS IST DER GRUND FÜR DIE EXKLUSIVITÄT DER ERLAUBNIS ZUM KRYPTOVERWAHRGESCHÄFT?

                      Mit der Entscheidung, die Kryptoverwahrung als exklusive Finanzdienstleistung auszugestalten, will der Gesetzgeber den Kryptomarkt in Deutschland stark zentralisieren. Der Austausch von Kryptowährungen oder anderen Kryptowerten über Dienstleister soll in Zukunft nicht ohne die Einschaltung von Kryptoverwahrern mit BaFin Erlaubnis möglich sein. Die gesetzgeberische Entscheidung zur Zentralisierung des Kryptomarkts dürfte nicht zuletzt durch die jüngsten Empfehlungen der Financial Action Task Force (FATF) motiviert worden sein, die den globalen Gesetzgebern zur Verhinderung von Geldwäsche und Terrorismusfinanzierung empfahl, Krypto Dienstleister generell zu regulieren und darüber hinaus dafür zu sorgen, dass alle in Krypto Transaktionen eingebundenen Dienstleister Informationen über Sender und Empfänger der Transaktion erheben und dem Krypto Dienstleister der Gegenpartei sowie den zuständigen Aufsichtsbehörden zur Verfügung stellen müssen. Diese Pflichten lassen sich natürlich in einem zentralistischen System deutlich leichter etablieren, als in einem dezentral organisierten Markt. Der dezentrale Grundgedanke als eigentliche technische Errungenschaft der Blockchain-Technologie wird mit der Zentralisierung des Kryptomarkts jedoch in enge Fesseln gelegt.

                      Rechtsanwalt Lutz Auffenberg, LL.M. (London)

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                        Juli 29, 2019

                        Kryptowerte vs Rechnungseinheiten – Welche Auswirkungen hätte die Einführung von Kryptowerten als Finanzinstrument?

                        Mit seinem Referentenentwurf zur Umsetzung der neuen Vorgaben aus der fünften EU-Geldwäscherichtlinie sorgte das Bundesfinanzministerium im Mai 2019 für eine regelrechte Überraschung in der deutschen Kryptoszene. Denn neben der Umsetzung der erforderlichen neuen Regelungen aus der europäischen Vorlage schlägt das Ministerium die Regulierung von Kryptowerten als Finanzinstrumente im Sinne des Kreditwesengesetzes vor. Während die fünfte EU-Geldwäscherichtlinie von den Mitgliedstaaten in ihrem Wortlaut verlangt, eine Definition für virtuelle Währungen zu schaffen, die nicht nur Kryptowährungen, sondern auch sonstige Erscheinungsformen alternativen Geldes wie Computerspielwährungen erfassen würde, nimmt das Ministerium ausdrücklich Kryptowerte und damit transferierbare Blockchain Einheiten ins Visier. Zwar ist fraglich, ob der deutsche Gesetzgeber mit diesem Regulierungsvorschlag eine ausreichende Umsetzung der europäischen Vorgaben leisten würde. Sollte jedoch – gegebenenfalls nach erforderlicher Überarbeitung des Umsetzungsvorschlags – eine Erhebung von Kryptowerten in den Stand der Finanzinstrumente nach dem Kreditwesengesetz (KWG) kommen, stellt sich die Frage, welche regulatorischen Auswirkungen sich daraus für FinTechs mit Blockchain-Bezug ergeben würden.

                        KAMMERGERICHTSURTEIL ZU BITCOINS ALS RECHNUNGSEINHEITEN ALS DOMINOSTEIN

                        Die BaFin qualifizierte Bitcoins und vergleichbare Kryptowährungen bereits seit 2011 in ständiger Verwaltungspraxis als Rechnungseinheiten und damit als Finanzinstrumente nach dem KWG. Als das Kammergericht Berlin in einem Strafverfahren (Urt. v. 25.09.2018, Az 161 Ss 28/18) im September 2018 entschied, dass es sich bei Bitcoins nicht um Rechnungseinheiten im Sinne des KWG handelt, betonte die BaFin unverzüglich, dass sie an ihrer rechtlichen Einordnung von Bitcoins als Rechnungseinheiten festhalten werde, solange nicht die für sie zuständigen Verwaltungsgerichte ihre Verwaltungspraxis für rechtswidrig erklären oder der Gesetzgeber für klare rechtliche Verhältnisse sorgen würde. Es kann deshalb davon ausgegangen werden, dass das Urteil des Kammergerichts den Gesetzgeber nun motiviert hat, mit der ausdrücklichen Benennung von Kryptowerten als Finanzinstrumente im Sinne des KWG für eine klare Regulierung von Kryptowährungen in Deutschland zu sorgen.

                        KRYPTOWERTE ALS FINANZINSTRUMENTE WÄREN DEUTSCHER ALLEINGANG

                        Problematisch und in der aktuellen Diskussion bereits vielfach kritisiert ist die Tatsache, dass es sich bei der Einführung von Kryptowerten als Finanzinstrumente um einen deutschen Alleingang handeln würde. Eine Grundlage in den europäischen Richtlinien oder Verordnungen zur Banken- und Finanzdienstleisterregulierung gäbe es dafür nicht. Wie gesagt schreibt die fünfte EU-Geldwäscherichtlinie den Mitgliedstaaten lediglich vor, eine Definition für virtuelle Währungen schaffen. Dass diese ein vollwertiges Finanzinstrument mit den entsprechenden Regulierungsfolgen werden sollen, ordnet die Richtlinie demgegenüber nicht an. Interessant dabei ist, dass auch die Regulierung von Rechnungseinheiten keine Stütze in den europäischen Richtlinien hat und der deutsche Gesetzgeber sie in den Katalog der regulierten Finanzinstrumente aufgenommen hat, weil er den Handel mit ihnen ebenso wie den Devisenhandel regulieren wollte. Da es sich gerade beim Handel mit Kryptowährungen um ein internationales Phänomen handelt ist es wenig wünschenswert, wenn in den einzelnen Mitgliedstaaten der Europäischen Union eine unterschiedliche Regulierung von Kryptowerten existiert. Der deutsche Gesetzgeber könnte stattdessen besser auf europäischer Bühne für eine Aufnahme von handelbaren Kryptowährungen in den Katalog der Finanzinstrumente der zweiten Markets in Financial Instruments Directive (MiFID II) werben. Dann wäre für eine einheitliche Regulierung von Kryptowährungen in der Europäischen Union gesorgt.

                        WELCHE AUSWIRKUNGEN HÄTTE DIE EINFÜHRUNG VON KRYPTOWERTEN ALS FINANZINSTRUMENT IN DEUTSCHLAND?

                        In der Regulierungssystematik würde sich für deutsche Blockchain FinTechs durch das neue Finanzinstrument wenig ändern, da es sich sowohl bei Rechnungseinheiten als auch bei Kryptowerten nach derzeitigem Vorschlag nicht um Finanzinstrumente im Sinne der MiFID II handelt. Während somit die Regeln des KWG weiterhin anwendbar wären, ergäbe sich eine Anwendbarkeit der sonstigen kapitalmarktrechtlichen Regulierung etwa aus dem Wertpapierhandelsgesetz, der europäischen Marktmissbrauchsverordnung oder dem Wertpapierprospektgesetz nur dann, wenn der betreffende Kryptowert im Einzelfall die zusätzlichen Voraussetzungen an ein Finanzinstrument nach der Definition des jeweiligen Gesetzes erfüllen würde. Das EU-Passporting, also die Nutzung einer in Deutschland erhaltenen BaFin Erlaubnis im EWR-Ausland wäre nach wie vor nicht möglich, da die Regulierung nicht europaeinheitlich ausgestaltet wäre. Im nationalen Kontext positiv wäre dennoch die Tatsache, dass der Gesetzgeber auf die berechtigte Kritik des Kammergerichts Berlin reagieren und hinsichtlich der Regulierung von Kryptowährungen in Deutschland für die erforderliche Klarheit sorgen würde.

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